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開年以來，AI概念股一騎絕塵，成為最火爆的概念。DeepSeek成為市場中的“鯰魚”，迫使主流大模型相繼免費(fèi)，ChatGPT放棄將o3作為獨(dú)立模型發(fā)布，轉(zhuǎn)而直接發(fā)布ChatGPT-5，馬斯克也急忙發(fā)布Grok 3。

模型層、應(yīng)用層，如同一條雙螺旋曲線，交替引領(lǐng)市場。2024年屬于應(yīng)用層，如今這波熱潮又將市場帶回了2023年初。題材周期性變化，不變的是AI的確定性。All in AI已經(jīng)變成了真切實(shí)際的行動。

AI究竟能給企業(yè)帶來什么？2月20日，有道發(fā)布了四季度及全年財報。其中，全年經(jīng)營利潤1.5億元，歷史上首次實(shí)現(xiàn)全年盈利。

今年以來，有道股價漲幅已超過40%，接連刷新自2022年3月以來的新高。去年至今，有道股價的區(qū)間漲幅已經(jīng)達(dá)到313%。

最近兩年，AI戰(zhàn)略是有道的重中之重。憑借在垂直大模型等領(lǐng)域的突破，有道成為AI在教育垂直領(lǐng)域落地的代表，透過有道這份財報樣本，可以更清楚地解析出企業(yè)發(fā)展的AI答案。

全年盈利、健康度提升，有道估值邏輯重塑？

AI戰(zhàn)略進(jìn)入深水期，有道的發(fā)展模式和估值邏輯已經(jīng)發(fā)生了根本性變化。

2020年，面對在線教育風(fēng)口，行業(yè)野蠻生長，增長才是主旋律。有道是典型的高投入、高增長模型。全年營銷費(fèi)用開支暴漲223%，營收暴增109%，當(dāng)然也帶來了17.5億的歷史最大虧損。

2022年，有道聚焦教育科技方向，業(yè)務(wù)呈現(xiàn)重研發(fā)、保增長、降虧損的模式。研發(fā)費(fèi)用大幅增長63%，高于營銷開支增速。同步實(shí)現(xiàn)了雙位數(shù)增長，虧損降至7.3億元。

最近兩年，資本市場更加務(wù)實(shí)，盈利能力成為衡量公司健康度和長期價值的首要指標(biāo)，有道走上了一條更務(wù)實(shí)經(jīng)營的道路。2024年財報，無法再用上述兩個模型概括。

首先，有道實(shí)現(xiàn)了正向利潤，盈利能力有顯著提升。全年經(jīng)營利潤1.5億元，歷史上首次實(shí)現(xiàn)全年盈利。第四季度，經(jīng)營利潤8420萬元，同比增長10.3%，過去5個季度有4個季度實(shí)現(xiàn)盈利。

其次，有道的增長更具效率，ROI更高。2024年，有道實(shí)現(xiàn)56.3億營收，創(chuàng)造了歷史新高。高營收背后是相對較低的費(fèi)用開支，有道的各項(xiàng)費(fèi)用開支都有不同程度的壓縮，成功以更小的代價實(shí)現(xiàn)了更高的回報。

得益于更具效率的表現(xiàn)，有道經(jīng)營健康度明顯提升。四季度，有道經(jīng)營性現(xiàn)金流入1.6億元，全年經(jīng)營性現(xiàn)金流出同比大幅收窄84.5%。

基本面的持續(xù)好轉(zhuǎn)得益于有道對外部環(huán)境和自身業(yè)務(wù)的準(zhǔn)確判斷。有道不斷向核心業(yè)務(wù)聚焦，結(jié)合自身DNA，發(fā)力能夠發(fā)揮自己優(yōu)勢的業(yè)務(wù)和產(chǎn)品。

仔細(xì)分析有道的三大業(yè)務(wù)線，目前有道的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)占比更加均衡。三大業(yè)務(wù)比例從2020年的7:2:1，變?yōu)槿缃?:2:3。目前，有道進(jìn)入“學(xué)習(xí)服務(wù)+硬件+在線營銷”三重業(yè)務(wù)齊頭并進(jìn)的模式，單純用教育和科技都無法對有道的業(yè)績形成合理評估。

在財報中，CEO周楓表示，“2024年，我們實(shí)施了聚焦戰(zhàn)略，將生成式人工智能（AI）的快速推進(jìn)與對盈利目標(biāo)相結(jié)合。我們正在推出「AI原生」戰(zhàn)略，更全面地將AI整合到我們的業(yè)務(wù)線中。”

這段話需要結(jié)合過往關(guān)鍵時間節(jié)點(diǎn)的發(fā)言來看。2020年財報中，有道主要提及的關(guān)鍵詞是“投入”“增長”，2022年，周楓的關(guān)鍵詞變?yōu)椤凹夹g(shù)”“產(chǎn)品”“服務(wù)”。而2024年，公司直接將AI作為了重點(diǎn)。

毫無疑問，有道正在從教育科技公司向人工智能公司逐步轉(zhuǎn)變。從投資側(cè)看，AI的可能性和想象力更大，股價上漲的核心邏輯就是AI重塑了有道的估值。

不過，與教育和科技不同，AI的作用并不是直接貨幣化，而是以更隱性的方式發(fā)揮作用。

場景融合，助力AI價值最大化

有道的財報中，AI從來都不是孤立出現(xiàn)，而是與場景相生相伴。

分析各業(yè)務(wù)不難發(fā)現(xiàn)，有道的策略是將AI與各業(yè)務(wù)線深度融合，將生成式人工智能的快速推進(jìn)與經(jīng)營健康度、盈利能力的目標(biāo)深度綁定。隨著AI能力的提升，產(chǎn)品和服務(wù)體驗(yàn)同步豐富，最終釋放發(fā)展效能。

AI與學(xué)習(xí)服務(wù)的融合，幫助有道的課程產(chǎn)品提升了服務(wù)體驗(yàn)。特別是個性化輔助、深度準(zhǔn)確的解題思路引導(dǎo)等方面，AI解決了個性化、規(guī)模化、低成本這一不可能三角。大大提升了續(xù)報率、訂閱量等關(guān)鍵指標(biāo)。

四季度，有道學(xué)習(xí)服務(wù)實(shí)現(xiàn)6.2億營收，其中，有道領(lǐng)世銷售額同比增長超10%；有道小圖靈銷售額同比增長超20%。這兩項(xiàng)業(yè)務(wù)的續(xù)報率都超過70%。AI訂閱服務(wù)總銷售額連續(xù)八個季度增長超過50%，全年銷售額累計2億以上，同比增長超過100%。

在線營銷業(yè)務(wù)方面，AI助力提升在線營銷效果，促進(jìn)轉(zhuǎn)化，進(jìn)而獲得更多客戶。與依賴人的經(jīng)驗(yàn)、粗顆粒的數(shù)據(jù)分析相比，AI能提供更有效果的參考。

四季度，有道在線營銷收入4.8億元，連續(xù)第8個季度同比增長。隨著AI能力的提升，這項(xiàng)業(yè)務(wù)快速成長為有道第二大業(yè)務(wù)，并憑借高利潤率特性，成為有道當(dāng)前的現(xiàn)金牛。

硬件業(yè)務(wù)是AI能力落地的重要切入點(diǎn)。通過集成AI服務(wù)，智能硬件可以提升服務(wù)體驗(yàn)，進(jìn)而與學(xué)習(xí)服務(wù)相輔相成。

四季度，智能硬件凈收入2.4億元，同比增長8.1%。其中，詞典筆凈收入同比增長約20%。詞典筆的大幅增長，是有道堅持大單品邏輯的成果體現(xiàn)，同時得益于Hi Echo、小P老師帶來的AI原生應(yīng)用體驗(yàn)。官方消息顯示，有道詞典筆累計銷量正式突破1000萬大關(guān)，而在2024年8月，這一數(shù)字為800萬。

管理層在財報會上提出，“大模型不應(yīng)僅僅作為附加功能存在，而應(yīng)作為智能體，推動業(yè)務(wù)成果的實(shí)現(xiàn)。應(yīng)該深度嵌入學(xué)習(xí)和工作流程中釋放更高的生產(chǎn)力。”

有道堅持的是產(chǎn)業(yè)和大模型全面融合。AI之于有道的具體價值，是全面嵌入到各項(xiàng)業(yè)務(wù)，提升體驗(yàn)，優(yōu)化效率，從而在高增長業(yè)務(wù)上快速拉開領(lǐng)先身位。這解釋了有道財報中盈利水平提高、健康度提升、業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)更完善的現(xiàn)象。

隨著AI能力提升，與場景的融合也逐漸加深，最終將有道發(fā)展推向了在線教育、教育科技之后的第三個階段——“AI+”階段。

自研+擁抱開源，AI變革期的有道范式

有道的實(shí)踐，對于處于變革周期的多數(shù)企業(yè)都有一定參考意義。

相比眾多投入大模型基建的公司，有道最開始就錨定了場景應(yīng)用為先的策略。在模型層，有道實(shí)現(xiàn)自研+擁抱開源“兩條腿”走路。自研，能根據(jù)業(yè)務(wù)需要快速調(diào)優(yōu)模型，保證部署的及時性。擁抱開源則是堅持“為我所用”，借最前沿的AI能力，為自身業(yè)務(wù)服務(wù)。

DeepSeek火爆后沒多久，有道官宣了兩項(xiàng)重要技術(shù)側(cè)的動作。其一，推出國內(nèi)首個輸出分步式講解的推理模型“子曰-o1”，并對外開源，14B小參數(shù)規(guī)模可復(fù)現(xiàn)OpenAI o1的單模型推理能力。其二，全面擁抱DeepSeek。有道小P、有道詞典及翻譯、Hi Echo、智能硬件、在線營銷業(yè)務(wù)等核心產(chǎn)品全面接入。

在應(yīng)用層，兼顧速度與全面性。依靠大模型的能力，提升有道幾乎所有拳頭產(chǎn)品和服務(wù)的體驗(yàn)。

垂類大模型“子曰”已經(jīng)落地了十余款應(yīng)用，在垂直領(lǐng)域的應(yīng)用落地速度極快。在擁抱DeepSeek后，有道第一時間做了場景化適配。有道小P推出基于DeepSeek-R1模型，落腳點(diǎn)是全科答疑和問答功能，以及即將于一季度上線的作業(yè)批改功能。硬件方面，有道推出AI答疑筆SpaceOne，借助大模型的無限問答，提供學(xué)科難題的深度答疑和個性化輔導(dǎo)。

在線營銷業(yè)務(wù)方面，有道將利用DeepSeek能力，推出“AI廣告優(yōu)化師”。其他方面，DeepSeek接入慕課，提升AI助教和AI志愿填報能力；智云全面接入DeepSeek，升級QAnything及智能語音服務(wù)。

長期看，有道建立起了與場景應(yīng)用緊密連接且能力持續(xù)進(jìn)化的機(jī)制。任何能力更強(qiáng)的模型都可以為己所用，有道自身也在業(yè)務(wù)開展過程中，持續(xù)進(jìn)化子曰垂類大模型的能力及場景耦合。

周楓曾在個人公號中提到，“如果單純只堆模型能力不做終端產(chǎn)品，既會帶來方向感的缺乏，也帶來不必要的商業(yè)化的迂回。”顯然，有道的做法既可以避免AI在模型層和應(yīng)用層周期性波動，又可以跟上大模型技術(shù)迭代，并且保持業(yè)務(wù)健康度。這便是他所設(shè)想的“產(chǎn)模一體”“產(chǎn)模結(jié)合”的未來想象力。

2024財年，有道成功實(shí)現(xiàn)年度正向利潤，同時又一次創(chuàng)造了營收新高。這是AI全面嵌入業(yè)務(wù)的成效，也是從這一年，有道AI場景化成效得以清晰體現(xiàn)。透過其可以看出，AI已經(jīng)能在諸多層面為業(yè)務(wù)賦能，大模型的應(yīng)用可以是更符合商業(yè)規(guī)律的選擇。