財聯社記者封其娟
2025-01-22 
9·24后規模反減百億，張坤如何調倉？頭號重倉股變了
1月21日訊（記者 封其娟）備受關注的張坤四季報已于今日凌晨發布。季報指出，團隊每年都會評估組合內公司的內在表現，以此來回顧和評價對公司基本面的判斷。雖然組合凈值今年有小幅的上漲，但張坤坦言，這個漲幅依然落后于其內在價值的提升幅度。
不同于過往認為同一個資產很難兼得高質量、高股息率，張坤表示，團隊現在能找到越來越多同時滿足高質量和高股息率兩種屬性的資產。他還直言有相當比例的優質公司還具有“順周期期權”，還有一些公司有“科技期權”，更有吸引力的是，他認為在目前的估值中，“順周期期權” 和“科技期權”并沒有包含在內。
截至去年四季度末，張坤在管的4只產品總規模為589.42億元，較去年三季度末690.82億元，縮減了101.4億元。除了易方達藍籌精選規模減超20%，其余3只產品規模減幅區間在13-15%。有業內人士稱，不排除“924行情”之后，虧幅收窄，基民賣出。
去年四季度，易方達優質精選、易方達亞洲精選、易方達藍籌精選、易方達優質企業三年的分別虧損8.6%、6.67%、9.81%、9.84%，均低于同期業績比較基準。
去年四季度，這4只產品股票倉位基本穩定，易方達亞洲精選調整了科技和消費等行業的結構，其他3只產品均調整了科技和周期等行業的結構。
個股方面，張坤表示仍然持有商業模式出色、行業格局清晰、競爭力強的優質公司。 據wind統計，截至去年四季度末，張坤在管產品前十大重倉依次為：騰訊控股、阿里巴巴-W、五糧液、貴州茅臺、洋河股份、瀘州老窖、中國海洋石油、山西汾酒、美團-W、百勝中國，持股占比合計55.79%。較上季度末，十大重倉個股未變，調整了持股數量。頭號重倉股也由去年三季度的五糧液調整為騰訊控股。
2只QDII中，易方達優質精選去年四季度投向中國香港的比例較三季度末有所提升；易方達亞洲精選投向中國香港、美國的比例較三季度末均有下滑，同時韓國資產的配置比例小幅上升至四季度末的14.57%。
中國海洋石油、美團-W遭大幅減持
截至去年四季度末，易方達優質精選前十大重倉股依次為：騰訊控股、五糧液、貴州茅臺、阿里巴巴-W、洋河股份、瀘州老窖、山西汾酒、普拉達、攜程集團-S、分眾傳媒，持倉占比合計73.48%。較上季度末，中國海洋石油、美團-W退出十大重倉股，分眾傳媒、攜程集團-S新進該行列。
按照公允價值，易方達優質精選投向中國、中國香港的資產占比分別為47.39%、47.15%；以全球行業分類標準（GICS）來看，該產品前三大重倉行業依次為：必需消費品、非必需消費品、電信服務，配置占比分別為42%、35.15%、13.9%。
截至去年三季度末，易方達優質精選投向中國、中國香港的資產占比分別為49.74%、45.09%。
易方達亞洲精選前十大重倉股依次為：騰訊控股、臺積電、阿里巴巴-W、中國海洋石油、SK hy、普拉達、SamsuElectronics、阿斯麥、華住集團-S、富途控股，持倉占比合計76.48%。較上季度末，新秀麗退出十大重倉股，阿斯麥新進該行列。
該產品投向中國香港、美國、韓國的資產占比分別47.41%、32.6%、14.57%，前三大重倉行業依次為：信息技術、非必需消費品、電信服務，配置占比分別為41.88%、27.48%、9.8%。
截至去年三季度末，易方達亞洲精選投向中國香港、美國、韓國的資產占比分別49.20%、38.2%、6.92%。
易方達藍籌精選前十大重倉股依次為：騰訊控股、阿里巴巴-W、五糧液、貴州茅臺、洋河股份、瀘州老窖、山西汾酒、中國海洋石油、美團-W、百勝中國、持倉占比合計79.65%。較上季度末，該產品重倉個股未變，但在四季度增持阿里巴巴778.56萬股，增持幅度為19.27%，較大幅度減持了中國海洋石油、美團-W1，減持幅度分別為19.66%、16%。
該產品通過港股通交易機制投向港股的總市值為177.27億元，占凈值比例47.27%，配置占比排名前三的行業依次為非必需消費品、電信服務、能源，配置占比分別為26.73%、9.86%、6.75%。
易方達優質企業三年前十大重倉股依次為：騰訊控股、五糧液、阿里巴巴-W、貴州茅臺、招商銀行、洋河股份、瀘州老窖、美團-W、中國海洋石油、百勝中國，持倉占比合計80.75%。較上季度末，山西汾酒退出十大重倉股，百勝中國新進該行列。
該產品通過港股通交易機制投向港股的總市值為19.13億元，占凈值比例45.29%。配置占比排名前三的行業也依次為非必需消費品、電信服務、能源，配置占比分別為，26.32%、9.87%、5.28%
據四季報，易方達優質精選、易方達亞洲精選、易方達藍籌精選、易方達優質企業三年的權益投資占比分別為94.14%、94%、94.07%、94.08%。
估值還未包含“順周期期權” 和“科技期權”
在管理基金的12年多的時間里，有幾個時點，例如2014年初和2024年底等，絕對估值都是很低的水平。如果進一步考慮無風險利率水平，2024年底的30年國債收益率只有2014 年初的不到一半，兩者對比，顯然2024年底的估值更有吸引力。
張坤指出，在過去絕大部分時間內，高質量（競爭優勢突出、高投資回報率 ROIC、充沛自由現金流）和高股息率兩種屬性往往很難在同一個資產兼得。
他解釋，高質量資產往往存在估值溢價因此股息率不高，而高股息率資產有相當比例都有高杠桿或強周期的屬性，ROIC通常不高。但現在，團隊能找到越來越多同時滿足高質量和高股息率兩種屬性的資產。這些公司在過去相對困難的環境中，通過自身經營效率的提升實現了凈利潤和自由現金流的穩定或持續增長，體現出應對逆境的能力。
不少公司也展現出增加回報股東的能力和意愿，而且有望成為中長期的承諾，這無疑為長期投資者提供了堅實的基礎回報。長期投資者可以在不新增投資的情況下，隨著時間推移不斷增加（通過公司回購直接實現或者分紅再投資間接實現）持有的優質公司的股權比例。
此外，他直言有相當比例的優質公司還具有“順周期期權”，一旦經濟好轉趨勢更加穩固，例如社零增速向上突破 2%-3%的區間，現有估值所隱含的短中長期的悲觀增長預期有望修正，國內和海外投資者的中長期信心也有望重建。還有一些公司有“科技期權”，這些優質公司有頂級的人才，同時也有大量的數據和應用場景，在 AI 方面持續大力投入，不論AI 帶來效率提升還是出現新的變現場景，這些公司有望顯著受益。
在張坤看來，更有吸引力的是，在目前的估值中，“順周期期權” 和“科技期權”并沒有包含在內。
對于很多優質公司，目前市場共識是感知到有不少風險的狀態。但在資本市場中，投資者“感知的風險”和“實際的風險”通常會出現偏差。正所謂，市場先生不是指導投資者的，而是服務投資者的。他認為，目前市場先生對不少優質公司提出的報價很有吸引力。
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