新火種
2025-01-07 
綠氫、無人駕駛、衛星互聯網……2024投資人錨點何在
2024年，李中的出差飛行次數比往年少了一些，只有70次。
作為一家管理規模超過300億元人民幣的PE（私募投資）基金創始合伙人，李中常年在北京、上海、珠海、香港等地奔波。原先他一年最少飛行百余次，滿腦子都是迅速完成初步盡調、快速出手搶項目的要緊事。
“過去幾年我們曾大量投向央企、國企的分拆項目”，這類項目有政策，還有和發改委、國資委的指引和鼓勵，是一種特殊時期的集中機會。“不過，今年在這方面的機會少了很多，加上資本市場流動性比較緊張，企業增長邏輯不如過去清晰，我們的投資更趨謹慎。”12月18日，李中在線上與經濟觀察報記者交流時表示。
綠動資本董事長、創始人白波在接受記者采訪時亦坦言，2024年雖然做出了一些不錯的投資成績，但宏觀環境變化較大，交易過程更為復雜，有些擬投企業的估值還未合理回歸，自己對2024年的成績總體滿意，但也有些遺憾。
辰韜資本執行總經理賀雄松稱，2024年宏觀環境不確定性較大，資本市場受到沖擊，募資難度上升，對其投資的早中期項目來說，后續融資更加艱難。因此，在2024年，賀雄松和他的團隊在已投企業的投后服務上花了更多精力，比如幫助被投企業梳理融資、對接資源等。“今年總共投了7個多億，比去年20億減少很多。募資難，資金有限，但項目質量變得更高了，在低谷投的項目通常最容易賺錢，經濟景氣時估值高，反而不好投。”新鼎資本董事長張馳告訴記者，2024年，他多次前往上海追加對已有項目的投資，但對投資新項目則比較謹慎。
當然，也有人在“逆勢出擊”。“今年我們在投資項目數量上創了新高，在行業整體調整期內還能保持良好節奏，說明我們十多年來堅持的方向和策略是正確的。我相信，只要堅定向前，不被短期波動干擾，我們就能在不斷變化的環境中尋找新的增長點與機遇。”中科創星創始合伙人米磊告訴記者，他今年飛行了138次，頻繁往來于北京、上海和西安等城市，從年初至今已投資超過70家企業，累計投資金額超過18億元，不斷擴充其“硬科技”布局版圖。
倘若說白波、賀雄松、張馳和李中是通過克制和沉穩為下一個階段的突破蓄力，那么米磊和中科創星的做法則是加速布點。不過，他們的最終目的都是在技術升級、國產替代、綠色發展等趨勢更加明朗之時，第一時間占據有利位置。
01 賽道
面對2024年宏觀環境的不確定性，當估值不再輕易上揚、競爭不再局限于概念比拼，企業能否在產業鏈基礎上扎實推進、是否具有真實的市場需求，成為判斷項目價值的關鍵，亦成為創投機構決策的重要錨點。
“過去搶項目的模式在今年行不通了。現在大家覺得沒有必要著急出手，不必擔心錯過機會，因為短期內估值不見得會快速上升。這就造成全行業投資節奏放緩。”李中告訴記者。“不著急出手”不代表沒有出手的機會。“今年基本上是100次左右，平均下來就是一周飛行兩次。”白波這樣形容自己的2024年飛行頻率。2024年是綠動資本創立的第8年，白波和他的團隊8年來先后投過欣旺達動力、伊萊森、恩力動力等綠色細分賽道的知名企業。
不過今年，白波將投資的目光放在了更上游，重點關注起了新材料領域。“我們現在的投資思路，就是抓住三大宏觀趨勢：技術升級、國產替代、綠色可持續發展。為什么今年額外關注新材料？因為新材料有助于提高資源利用率、實現綠色發展。”白波稱。
在這樣的思路下，2024年，一個讓白波留下深刻印象的產業鏈就是“綠氫”。
“今年我們加大了對綠色航油、綠色甲醇的調研，全球航空組織要求航空公司逐步使用綠色航油，未來賽道空間很大。我在內部開玩笑說，現在大家都開始搶‘地溝油’，因為這是目前成熟的生產航油的原料。”白波說。
他認為，在需求確認的大背景下，綠色航油和綠色甲醇的未來發展，不僅依賴現有成熟原料的進一步挖掘，還需要在上游找到穩定且經濟的氫的來源。“氫從哪里來？”白波舉了一個他們實際投資過的例子：寶瀛氣體。寶瀛氣體并不是通過可再生能源電解水來制氫，而是從化工和鋼鐵尾氣中提純出氫氣。對企業而言，借助尾氣提氫不僅能減少環境負擔，還能顯著降低制氫成本，為下游綠色航油、甲醇的生產提供關鍵要素。“寶瀛氣體團隊是我之前在華平投資時就認識的，當時投了寶鋼氣體，他們團隊很優秀。后來，我們挖這個團隊出來再次創業。”白波說，過去幾年中，這家公司通過創新工藝和產業化能力的逐步提升，三年間成長為全國第二大的商業化氫供給商，多家機構參與了后續跟投。
“今年綠色燃料的市場需求更明晰。許多國家開始要求航空公司一定比例使用綠色航油。歐盟在2030規劃中要求使用綠色甲醇替代部分傳統燃料，氫能產業會在上游形成龐大產業鏈。”白波說。
與白波有著類似經歷與判斷的還有賀雄松。他在2024年中曾去新疆調研早期投資的項目——易控智駕在礦區部署的無人駕駛礦卡。過去，無人駕駛在礦山領域更多是概念性的演示，但在2024年已達到上千臺車的規模化運營階段，這些無人礦卡正在成為真實承擔生產任務、實現經濟價值的工具。
根據2024年11月中國煤炭工業協會信息化分會聯合相關單位共同發布的《露天煤礦無人駕駛技術應用發展報告》，2023年露天煤礦礦卡數量為30000輛，預測2024年—2026年將分別達到31000輛、32000輛、33000輛的規模；目前，我國露天煤礦無人駕駛礦卡市場主體由方案商、主機廠和IT廠商三類企業構成，以易控智駕為代表的方案商整體市場份額接近80%。
對賀雄松等投資人而言，這樣的商業化拐點不僅是一家企業的里程碑，也表明整個產業環境的成熟度在提升。
米磊也在2024年遇到了這樣超預期的公司——瑤芯微電子。起初，米磊在投資這家企業時，看中的是瑤芯微在消費電子領域硅麥克風芯片方向的深耕，但沒想到該企業近年來很快將業務擴展到碳化硅功率器件領域，并成功進入特斯拉和寧德時代等頭部客戶的供應鏈。“這種快速跨越產品線、進入高門檻領域的能力超出了我們當初的預期。”米磊評價說。
在米磊看來，未來產業的發展必須通過創新來滿足尚未被滿足的高端需求。比如，自動駕駛、新能源車、AI、創新藥，滿足了人們對更高品質、更高效率生活的追求，這些真實需求不會輕易消失。
“我們不能只是躺在過去的成功上，需要主動創新，提供別人做不到的產品和服務。只要認清這一點，我對未來充滿信心。”米磊告訴記者。
02 城市
提及在2024年“飛行”最為頻繁的城市及區域，接受記者采訪的5位投資人都共同提到了上海與華東。“基本上我今年90%以上的出差都往上海跑，每周幾乎都要過去。”張馳告訴記者。
上海有著多家他投資的重點企業，其中既有在2024年進展迅猛的低軌寬帶衛星互聯網星座——“千帆星座”背后的垣信衛星，也有上海集成電路領域的知名企業——燧原科技。“上海整體創業氛圍好，尤其是臨港片區創新創業扶持力度很大。有完善的產業鏈、免稅免租、政府基金早期投資等政策支持。而且上海對有核心技術的硬科技企業非常重視，會是未來中國的科技高地。”張馳在與記者交流時說。“我覺得今年在前沿科技領域投入和生態改善上，上海給我印象最深。”米磊也表示。
他指出，上海在設立先導基金、未來產業母基金時的專業度，對前沿領域的人才與機構配置，以及對量子、核聚變等尖端技術的前瞻性布局，都體現出這座城市對硬科技崛起的重視與高效決策。
2024年7月26日，上海三大先導產業母基金正式啟動，包括集成電路、生物醫藥、人工智能母基金，加上未來產業基金，總規模1000億元。而這三大先導產業母基金的基金管理人均為上海國投公司的全資子公司——上海國投先導私募基金管理有限公司。
在2024年世界人工智能大會上，上海國投公司董事長袁國華曾表示，上海國投公司的角色定位不僅是一個戰略投資者，而是一個資源的撬動者、賽道的引領者、生態的構建者。該公司發展的愿景，就是要當好服務上海科技創新和側源孵化的主力軍，促進三大先導產業和未來產業發展的主引擎。
上海之外，白波今年則在南京、蘇州、常州等華東城市頻繁調研。
他在常州看到了健全完善的新材料產業生態；在南京江北新區，他看到地方政府為引進高科技企業不惜周末加班、密集對接，幫助企業將上游材料和組裝產線快速落地。這些推進過程讓白波感受到城市執行力和產業協同能力給創業團隊和投資機構帶來的確定性。
在中部區域，一些此前不被重點關注的城市也出現在投資人行程表中。
李中注意到，近年來安徽和湖南有一些中小城市通過積極的政策組合拳與資金支持，成功吸引企業從沿海向內陸遷移。這些地方在省級基金和產業規劃的引導下，為創新項目提供資源，形成了獨特的競爭力。產業要素亦不再只局限在滬寧杭或深圳廣州，而是沿著高鐵、產業廊道向中西部擴散。與以往相比，這為投資機構提供了更多選擇，讓他們在布局時能根據項目需求選擇更匹配的城市。“在過去的幾年里，我們有不少企業從深圳等沿海地區遷往安徽中小城市。不管是合肥、蕪湖這些已經較為知名的創新高地，還是像阜陽、明光這樣的城市，當地政府給予了很大的支持，并且在產業規劃和生態打造上有自己的思路。”李中告訴記者。“中部地區也是如此，特別是湖南。我們和湖南方面合作已久，湖南的省級基金是我們的LP（有限合伙人）之一，給了我們二三十億元的資金支持。我們在湖南的投資規模也達到了近40億元。像岳陽這樣的節點型城市，地處連接長三角、珠三角和成渝地區的關鍵位置，當地政府抓住了打造樞紐和通道經濟的機會，我們也專門為此設立了一只基金，與地方政府合作構建產業生態。這樣的區域在地理位置和產業定位上都很明確，加上有政策支持，吸引了我們這些長期合作伙伴的參與。”李中稱。
在他看來，產業向中西部轉移是一個大趨勢。一些中部城市正在構建出較為有競爭力的創新與產業承載環境。“這些華東、華中地區的城市依托上海—杭州—合肥的強大輻射能力，正吸引著新生產力、創新要素向周邊集聚，形成了很強的產業帶動力。”李中說。
賀雄松則從自動駕駛等新興產業出發，觀察到不同城市的創新環境差異。他表示，廣東省對智能網聯和自動駕駛的支持力度很大，深圳、珠海橫琴都通過具體招標文件與場景應用，推進產業落地。而北京在數據交易、產業創新上的嘗試，同樣體現了城市在引導和培育未來產業時的行動力。
2024年，機構投資人在城市之間奔波，不僅是在考察單個項目，更是在尋找最契合創新企業成長的“土壤”。
03 境況
除了米磊之外，其余四位接受記者采訪的創投機構投資人都強調2024年存在募資難、出手少的情況。
從宏觀數據上也能看出這一趨勢。根據投中研究院數據，今年前三季度的國內VC（風險投資）/PE（私募投資）投資總規模呈現先高后低的態勢，其中第一季度投資總規模約379.82億美元，第二季度下滑至304.18億美元，第三季度又回升至391.72億美元。
宏觀環境多變與IPO（首次公開募投）通道不暢帶來的不確定性，仍使多數投資人對下一步的資金使用與配置謹小慎微。“2024年宏觀環境不確定性很大，資本市場受到沖擊，募資難度上升。對我們投資的早中期項目來說，后續融資更加艱難。”賀雄松向記者表示。
張馳也強調，2024年上半年股市較差，募資難，信心不足。下半年則回暖一些，出資人信心回來了。“全年我們主要是尋找性價比高的硬科技項目。上半年追加老項目額度，新項目不多，下半年才投了些新項目。”
據投中研究院統計，2024年三季度新設基金數僅1270只，同比驟降41%。在991家參與設立基金的機構中，只有19.3%的機構設立多只基金，這與往年動輒“一口氣”多線開花的熱鬧場面有云泥之別。
各路GP（普通合伙人）均感受到募資端傳導而來的寒意：沒有穩定資金來源，無法在關鍵時刻快速出手；LP多元化需求下，國有資金、市場化資本及險資都在嚴審GP的產業邏輯與退出路徑。這意味著GP必須展示更高水平的產業理解力與資源整合能力。
面對募資環境的變化，部分機構選擇“以退為進”。所謂“退”，即在短期內減少激進擴張，審慎下手；所謂“進”，則是在老項目、核心賽道中加碼，以低估值期鎖定優質資產，為未來行情回暖時創造價值。張馳的策略是減少新項目數量，將資金投入熟悉賽道和已有項目中，希望在下行周期中“撿漏”優質老標的。
與此同時，市場的創新工具也在出現，S基金（SecondaryFund，二級市場基金）作為退出和流動性的新路徑開始冒頭。多個省份的首只S基金在2024年陸續落地，如合肥共創接力基金、福建自貿領航S母基金等，這些嘗試為GP與LP提供了流動與退出的新通道。在退出渠道受限的當下，S基金為股權投資的二級市場轉讓提供了可能，讓資金在低谷期更為靈活地盤活存量。
在復雜環境下，中科創星的表現則提供了另一種樣本。得益于過去一年順利的募資和LP陣容的多元化，中科創星不僅頂住市場環境變化帶來的壓力，還在全年投資了70余家硬科技企業，總投資金額超過18億元。
2023年9月，中科創星硬科技三期基金完成首輪簽約；2024年1月，中新蘇州工業園區開發集團股份有限公司決定參與中科創星硬科技三期基金的投資，認繳出資額1億元；2024年5月21日，北京科技創新投資管理有限公司發布公告，公示了北京市科技創新基金擬參與子基金，北京市科技創新基金第34次投委會審議通過中科創星三期基金，目前該基金的實際規模已超過30億元。
米磊從歷史經驗中汲取信心，認為低迷期正是加碼硬科技布局的良機。競爭減少、估值回歸，使得GP有時間做盡調，有耐心挑選優質標的，形成一個更加扎實的投資組合。
與中科創星對科技長期主義的堅守類似，白波、李中、賀雄松等投資人也在收緊本就不算寬松的“錢袋子”的同時，更深層次地思考產業架構、賽道定義與退出機制。“未來繼續堅持‘紡錘型’投資策略，即投早投小（早期）和投很晚（并購重組）。投早期要能看清行業未來，投并購晚期則可能快速擴大版圖，但需要對行業有深刻理解。如果只投并購不懂行業，可能砸在手里；只投早期不懂落地也不行。二者結合，有利于我們在復雜產業中尋找到正確方向和退出路徑。”白波說。
04 2025
對于即將到來的2025年，5位投資人的態度出奇的一致：“肯定要比2024年好。”在新的一年來臨前，他們正試圖找到最匹配各自路徑的方向。
李中形容目前的國際與市場環境像“樓上的住戶本該扔兩只鞋子，但只扔了一只，另一只不落地，讓人一直擔驚受怕”。不確定性依舊存在，中美博弈、全球格局變化、技術封鎖與反制都在影響產業趨勢與資本流向。
但展望2025年，李中認為，形勢肯定會比2024年更好。經濟周期的波動與政策的調整，或許會為更多基礎設施建設、產業鏈重構和技術標準更新帶來機會。他也會在更加明確的資本環境中推動儲備項目落地。“或許十年后回望這一段低迷期，會發現它是有意義的洗牌，讓許多不夠專業、不具資源的基金退出市場。沒有足夠規模和資源，就難以在如此競爭激烈且需要深度產業認知的行業中生存。”李中說。
這種危中有機、逆向投資的信念，也體現在張馳的“撿漏”策略中。
2024年上半年他減少了出手次數，卻在相對低谷時加大了對老項目的追加投入，尤其是在醫藥等被忽視的領域以更低成本進入。張馳對2025年的評價是“價值仍在核心科技企業手中”，他相信低點布局的老項目會在未來市場回暖時釋放更大價值。另外，2025年或許對虧損類科技企業上市要求更嚴，但這也會使投資更趨理性。在盈利壓力下真正有實力的企業會脫穎而出。
“明年樂觀的話也許能投十幾億、二十億。我們對2025年比較看好。醫藥我們今年投了兩個項目，因為現在是低點，估值足夠低反而是機會。”張馳告訴記者。
米磊也延續著對硬科技領域的樂觀，他認為2025年仍有巨大的創新與增長空間。無論是AI、可控核聚變、光子芯片、創新藥領域，都在等待能夠解決關鍵難題的企業出現。隨著對盈利模式與核心技術要求的提高，那些能跨越周期、具備獨特創新能力的項目，將在2025年找到更好的資本配置和發展節奏。
白波則會將目光繼續聚焦于技術升級、國產替代、綠色可持續發展。他認為，這三大產業方向在2025年會發展得更好。面對更加復雜的經濟環境，白波計劃在再生塑料、半導體膠黏劑、超導材料、新一代散熱材料等細分環節加快調研和布局。
賀雄松認為，AI驅動下的新產業革命是2025年最大的趨勢變量，就像早期互聯網浪潮一樣。AI有潛力促成新一代的工業革命，賦能各行各業。眼下，文本大模型、多模態技術等都已經展示出實用價值。“2025年主要看兩個方向。一類是經過前期技術驗證，到了商業化拐點的機會，技術定型后商業模型能跑通，企業開始賺錢，可批量復制，這是非常明確的業務拐點和投資機會。另一類是偏早期的新技術、新趨勢，將它們與現有場景結合，產生原先難以實現的商業模式。比如大家現在關注大模型、人形機器人等方向。”賀雄松說。
雖然聚焦賽道各有不同，但這五位投資人在2024年底共同表明了對2025年的謹慎樂觀。
2025年會很難嗎？在受訪的幾位投資人眼中，不確定性仍在，就像李中提到的那只還未落下的鞋子，但他們相信，當宏觀格局更清晰、政策與產業邏輯更明朗之際，那些在2024年堅守方向、打磨內功、錯位布局的機構，將以更穩健的步伐迎接下一個增長周期的開啟。
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