新火種
2023-09-20 
國債期貨再次逼近102.43元高位，機構參與率逐年攀升，低利率下“固收+”策略受關注
8月8訊（編輯 陳侃迪）近年來，國債期貨價格持續攀升，二年、五年、十年債券單張報價連續上漲至102元以上報價。本周兩個交易日，二年債和五年債更是一舉突破上周一的高點，十年債則是逼近前高。
圖片來源：文華財經 整理
申銀萬國期貨表示，二季度以來，受數據不及預期和存款利率下調等事件影響，10年期國債收益率回落至2.6%的低位。不過隨著降息靴子落地利好兌現后，寬貨幣政策利好暫告一段落。近期，國常會、發改委等陸續部署出臺相關穩經濟措施，提升市場信心，市場重心轉向期待進一步的寬信用政策出臺。下半年美聯儲仍有1-2次加息落地，中美利差維持倒掛，人民幣匯率雙向波動態勢明顯，在維護幣值穩定的要求下，央行貨幣政策存在一定的掣肘。預計在寬信用預期下，三季度10年期國債收益率有可能回到2.7%-2.8%。
申萬期貨還認為展望下半年，國債期貨價格波動將加大，機構套保需求增加，加上商業銀行和保險機構等債券主要持有者逐步入市，市場活躍度將繼續提升。
整理發現，隨著國債期貨機構參與率的增長以及宏觀低利率的背景，“固收+”策略越來越受到關注，國債期貨在資產配置中的應用出現上升。
公募基金參與度進一步提升，二年債成多頭持倉重點
一位業內人士表示，隨著2023年二季度國債期貨延續一季度的上行趨勢，公募基金的參與度也進一步回升。雖然參與的公募基金公司數量保持穩定，但其結構發生了一些變化。多頭持倉的基金公司增加了6家，而空頭持倉的基金公司減少了4家。同時，產品數量也增加至76只，其中多頭持倉的產品增加至28只，空頭持倉的產品增加至59只，這兩者都創下了歷史新高。
根據統計數據顯示，截至2023年6月末，全市場總持倉量達到391,026手（單邊計算），環比上升了3.02%，同比上升了17.37%。公募基金多頭持倉量回升至1738手，市場占比略微回升至0.4%，同時空頭持倉量進一步增加至7420手，市場占比由1.7%提升至1.9%。
在持倉方面，他表示，二季度公募基金產品數量的增加主要集中在混合債券型二級基金和偏債混合型基金。三十年期國債期貨則在上市后得到多個公募基金產品配置，特別是中長期純債型基金。5年期國債期貨的多頭持倉則降至接近零。
公募保險偏向套保，券商私募套利投機
除了公募基金外，保險私募等機構入市參與國債交易的數量也增多。興證資產發表的研報顯示，根據Wind數據，2013年國債期貨上市初期，機構客戶持倉占比不足40%，截至2022年末機構客戶成交占比為75.47%，持倉占比為91.39%，較2021年分別上升9.95%、2.98%，結構日趨多元化，中長期資金參與國債期貨節奏加快。
2020年以來，五大國有商業銀行、先后兩批10家保險機構、基本養老保險基金、企業年金/職業年金基金相繼開展國債期貨交易，渣打銀行（中國）于2023年1月4日正式入市，成為首家獲準參與國債期貨交易的在華外資銀行，形成了包括券商自營、公募基金、券商資管、保險資管、私募基金、銀行等在內的機構體系。
此外，興證資產還整理不同機構在國債期貨市場上的投資策略與偏好，其中銀行、保險、公募金融機構在國債期貨市場上主要的投資策略為套期保值，屬于同時持有債券現券和國債期貨，保持較低的組合對利率風險的暴露，對沖規避現有資產風險。而銀行理財、券商自營、私募、期貨資管等更偏向投機和套利，其中投機策略是基于期債基差、量價、利差、現券成交、資金市場以及高頻與低頻經濟等數據，采用滾動窗口因子篩選降維預測的方法，基于線性與機器學習模型構建國債期貨擇時策略。
圖片來源：興證資產管理 整理
“固收+”策略倍受關注
而在眾多機構踴躍參與的背后，則是低利率環境下，收益增強策略越來越受關注。
東證期貨金融工程首席分析師王冬黎指出，國債期貨收益增強策略包括圍繞基差進行現券替代或期現套利、圍繞跨品種策略選取最優套保品種、圍繞跨期價差優化移倉與套保合約選擇等，把衍生品策略納入“固收+”體系，將有助于增加策略的多樣性與組合風險分散。
在低利率環境下，傳統固收產品的預期回報不能滿足部分投資者提高收益的需求，因而基于固收底倉獲取穩健收益并疊加靈活策略進行收益增強的“固收+”策略近年來受到市場廣泛關注。王冬黎表示，“固收+”的收益增強模式以股票、可轉債、打新等為主，隨著打新收益下降，目前收益增強主要依托權益風險敞口暴露，通過股債蹺蹺板效應分散風險降低組合波動。股債的負相關性較顯著，但二者也存在同向影響風險因子，比如流動性風險、通脹率等。
對信用債組合來說，在利率中樞與信用利差下行環境下，機構可采用信用債與國債期貨組合靈活套保的方式實現風險控制和收益增強。具體看，若產品構建以更高收益率的5—7年期 信用債為底倉，通過國債期貨對沖部分久期風險，控制整體組合在1—3年短久期信用債指數上，相對直接持有1—3年期信用債組合能實現更高收益和更低最大回撤，相對不對沖僅持有5—7年期信用債組合能獲得更優的收益風險比。因此，國債期貨對沖工具的應用使固收產品在拉長底倉久期的同時實現有效風險控制，提升了整體組合的收益風險特征。
資產配置方面，機構配置大類資產過程中，加入國債期貨對債券底倉進行對沖，可以進一步加強風險管理，優化組合波動。王冬黎說到，我們協助客戶進行大類資產配置產品策略研究工作，改進傳統的配置品種框架，加入國債期貨對債券底倉進行對沖，提出了包含債券資產、權益資產與利率衍生品的資產配置模型。
市場收益率加速尋底，國債期貨繼續保持強勢
對于下半年的國債期貨走勢，方正中期期貨認為，基本面上，2023年以來國內經濟處于修復過程中，但修復速度不斷放緩，國內經濟內生增長動力不強，海外經濟下行壓力加大也拖累了外貿增速，需求不足依然限制經濟增長。國內經濟景氣程度不高，物價數據持續低位運行，市場存在一定通縮擔憂，疊加市場對于經濟修復動能持續性的觀望，基本面依然支撐國債市場表現。
鑒于當前市場對于貨幣政策寬松以及經濟數據偏弱預計基本兌現，國債期貨價格進一步走高空間有限。方正中期期貨表示，在年初集中投放后，國內信用擴張再次放緩。當前貨幣寬松，信用擴張遇阻的貨幣條件對國債市場依然友好。從二級市場來看，2023年上半年現券市場收益率持續回落，截至6月末，30年期國債收益率報3.02%，較年初下行18bp，10年、5年、2年國債收益率下行均超15BP。另外上半年面對人民幣兌美元大幅貶值突破7.0關口后加速貶值至7.2上方，對國內金融市場形成較大影響。
目前利率周期處于牛市尾部階段，市場收益率繼續下降空間有限，方正中期期貨預計10年期國債收益率運行區間2.6%-3.0%，當前進一步回落空間有限。操作上，去年收益率低位阻力較強，國債期貨上方空間已然不大。國債期貨“短多長空”思路不變當前依然為現券風險管理較好的時機，建議配置型資金于價格高位做好市值管理和久期調整。
相關推薦
- 免責聲明
- 本文所包含的觀點僅代表作者個人看法，不代表新火種的觀點。在新火種上獲取的所有信息均不應被視為投資建議。新火種對本文可能提及或鏈接的任何項目不表示認可。 交易和投資涉及高風險，讀者在采取與本文內容相關的任何行動之前，請務必進行充分的盡職調查。最終的決策應該基于您自己的獨立判斷。新火種不對因依賴本文觀點而產生的任何金錢損失負任何責任。
