新火種
2025-03-10 
國泰君安：“人工智能+”可以類比“互聯(lián)網(wǎng)+”有望拉動(dòng)各行業(yè)展開新一輪資本開支
智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，國泰君安發(fā)布研報(bào)稱，類比 “互聯(lián)網(wǎng)+”，人工智能兼具頂層政策支持與產(chǎn)業(yè)外溢效應(yīng)。能夠推動(dòng)各領(lǐng)域產(chǎn)業(yè)優(yōu)化升級(jí)與生產(chǎn)力整體躍升，十分契合“新質(zhì)生產(chǎn)力”全要素生產(chǎn)率提升的目標(biāo)。結(jié)構(gòu)上，重點(diǎn)關(guān)注當(dāng)前兼具資本開支意愿與能力的企業(yè)：1）產(chǎn)能周期運(yùn)行情況：選擇產(chǎn)能利用率高但Capex增速低的行業(yè)；2）類現(xiàn)金資產(chǎn)充沛程度；3）融資行為活躍度：當(dāng)前融資活躍度降至歷史低位的行業(yè)在寬松周期中反彈空間更大。符合以上條件的互聯(lián)網(wǎng)大廠與部分科技龍頭已經(jīng)開始成為AI領(lǐng)域新的資本開支主體，并推動(dòng)國內(nèi)AI產(chǎn)業(yè)與海外的差距不斷縮窄。
迎接科技“轉(zhuǎn)型?！保覀冋驹趪鴥?nèi)新一輪AI資本開支周期的起點(diǎn)。中國AI產(chǎn)業(yè)的創(chuàng)新突破不僅在于拉近中美AI產(chǎn)業(yè)差距，更重要的是商業(yè)機(jī)會(huì)、社會(huì)資本與人心共識(shí)的凝聚，這是中國科技企業(yè)重估與2025年科技“轉(zhuǎn)型?！敝骶€確立的基石。另一方面，全球流動(dòng)性環(huán)境的積極變化也正在助推中國啟動(dòng)新一輪科技周期。過去兩年，在全球?qū)嶋H利率緊縮，內(nèi)外部需求不確定性之下，國內(nèi)不僅經(jīng)歷了持續(xù)兩年多的Capex下行周期，大國科技博弈和對(duì)“產(chǎn)能過?！钡慕箲]更是持續(xù)壓制中國科技股估值。2025年，中國科技企業(yè)的冒險(xiǎn)精神正在被重新激活，在新一輪全球?qū)嶋H利率的下行周期中，中國企業(yè)將圍繞AI展開新一輪資本開支，在前期緊縮周期中收縮更多的互聯(lián)網(wǎng)/軟件/消費(fèi)電子/機(jī)械等民企龍頭將是本輪開支的先鋒。
實(shí)際利率周期與資本開支高度相關(guān)，歷次寬松周期國內(nèi)均出現(xiàn)多重產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)共振的現(xiàn)象，重視實(shí)際利率下行周期中科技成長民營企業(yè)資本開支浪潮。全球?qū)嶋H利率收緊壓制近年來上市企業(yè)資本開支，但是，逆全球化下國內(nèi)產(chǎn)業(yè)政策的對(duì)沖發(fā)力導(dǎo)致了近年新增產(chǎn)能投資結(jié)構(gòu)的分化扭曲，結(jié)構(gòu)上：非上市企業(yè) >上市企業(yè)，國央企 >民企，科技制造 >TMT/醫(yī)藥，因此一方面國內(nèi)制造業(yè)出現(xiàn)產(chǎn)能過剩，另一方面創(chuàng)投市場(chǎng)與其背后更廣泛的市場(chǎng)化主體投資意愿的低迷與冒險(xiǎn)精神的減弱。歷史上，歷次實(shí)際利率下行周期都伴隨著新一輪產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)與資本開支周期，09-11年是智能手機(jī)與基建，15-17年是互聯(lián)網(wǎng)+，20-21年是雙碳與自主可控。從不同類型、行業(yè)的Capex增速與實(shí)際利率的相關(guān)性來看，在寬松周期中，資本開支的彈性是民企 >地方國企 >央企，行業(yè)層面是科技成長 >下游消費(fèi) >上游周期。
“人工智能+”可以類比“互聯(lián)網(wǎng)+”，有望拉動(dòng)各行各業(yè)展開新一輪資本開支，重視兼具資本開支意愿與能力的科技民營企業(yè)。類比 “互聯(lián)網(wǎng)+”，人工智能兼具頂層政策支持與產(chǎn)業(yè)外溢效應(yīng)。15年3月“互聯(lián)網(wǎng)+”首次被寫入政府工作報(bào)告，24年3月，“人工智能+”被寫入報(bào)告，且中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議指出25年將開展產(chǎn)業(yè)專項(xiàng)行動(dòng)。此外，人工智能產(chǎn)業(yè)同樣具備突出的技術(shù)外溢效應(yīng)，能夠推動(dòng)各領(lǐng)域產(chǎn)業(yè)優(yōu)化升級(jí)與生產(chǎn)力整體躍升，十分契合“新質(zhì)生產(chǎn)力”全要素生產(chǎn)率提升的目標(biāo)。
行業(yè)推薦：AI應(yīng)用創(chuàng)新/AI終端設(shè)備/AI國產(chǎn)硬件。模型成本的下降將加速國內(nèi)AI應(yīng)用發(fā)展，并帶動(dòng)更多硬件需求，產(chǎn)業(yè)鏈整體有望螺旋向上。在緊縮周期中資本開支收縮較大的科技行業(yè)將是本輪資本開支的先鋒，結(jié)合機(jī)構(gòu)配置擁擠度。
風(fēng)險(xiǎn)提示：國內(nèi)AI產(chǎn)業(yè)進(jìn)展不及預(yù)期；實(shí)際利率下降的不確定性。
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